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「秘密合意」の技術的ポイントは…=「日本」の意味
 本日、日経一面トップはみなさんご存知の通り。見出し(一番デカイやつ)が目に入った瞬間、のけぞった。ドル防衛体制ががっつり構築され、そのためにG7の金融財政政策が総動員されていく、と思ったからだ。その後、サブ見出しや本文読んで、「のけぞった」体は急速に普通に戻った。それにしても、見出しの付け方は参考になりましよ。
 まあ、それはともかく、技術的ポイントは以下の一点ではないかと思った。
「米国が円売り・ドル買いに必要となる円資金を日本が供給する方針を確認した」
 この文に出てくる「日本」は具体的にはどの組織を指すのか。米国に機動的に「円」を融通できる組織は日本には一つしかない。財務省も出来ないことはないかもしれないが、まあちょっとやり方には難があるので、やっぱりこの「日本」は日本の中央銀行、すなわち日銀でありましょう。従って、この文は、日米間で通貨スワップ協定の締結方針が確認された、という風に読める。
 二国間の通貨スワップ協定でよく分からないのは、協定締結を決断する主体が財務省なのか日銀なのか、である。通貨政策の権限は財務省にあり、協定はその一環の事務的部分だと位置付ければ、協定締結の方針は財務省が確認し、日銀は財務省に「締結よろしく」と言われて「ハイ」と従う立場にあるのか。でも日銀政策委員会は独立して判断する存在であり、言われるがままに動くんだろうか。この辺の事情は興味深い、というか審議委員は知っているんだろうか。
 この点に絡んでは技術的考察項目は多くあるのだが、それはともかく、将来的にドル防衛体制が必要となったとき、以下のようなアイデアも面白いと思った。
 ドルが崩れるとき、日本経済が被る打撃も大きい。まあ、無限に買う覚悟が必要であろう。FB発行枠も簡単に一杯になり、そのたびに日銀にバックファイナンスよろしく、となる。だったら、日銀に自分のバランスシート使わせた介入(介入権限の委譲)をやらせるのも一考かもしれない。金利ゼロで売手打たずに準備預金増やしたら、これは量的緩和&orパーフェクトな非不胎化介入ともなりますね。(前副総裁の)岩田さん、どうですか?
 このアイデア、一回取り上げたかもしれない。スワップ協定については過去のどこかのエントリーで何度か取り上げているので、そちらを参照ください。
by bank.of.japan | 2008-08-28 22:16 | マーケット | Comments(7)
「銀行券・流動性預金の高止まりについて」の日銀レビュー=やっぱり輪番増額でしょう
 まずはオリンピックの雑感。
・柔道 男子が不振だったが、これは日本の武道の一「柔道」がグローバル化に成功した証であり、ある意味歓迎すべきことなのだろう。競技人口が増えると、それにつれて試合スタイルも徐々に変わり、柔道がjudo化するのは仕方がない。石井選手(結構一本勝ちしていた)の取り組みはいいんじゃないだろうか。
・女子ソフト 金メダルは感動。宇津木・元監督の解説、絶叫が多くて解説の呈をなしていなかったが、最後のシーンまで来ると感動を盛り上げる効果があった。
・金メダルの数 案の定、マスコミ報道は前回に比べて大きく減ったことをクローズアップしておりましたが…。この点、やっぱり日刊イトイ新聞での刈屋さんの読みは素晴らしい、と改めて思った。

 で、表題の日銀レビューである。詳しくはこちら。結論から言えば、これはやはり国債買い切り(輪番)オペは増額した方がいい、ということではないか。タンス預金が30兆円と推計され、これが「金利変動が小幅に止まる限り、高齢者の保有行動は大きく影響を受けず、高止まりが続く」とするなら、今後金利が上がる状況は当分来ない(むしろ下がるかもしれない)ので、高止まる公算は大きい。
 30兆円は日銀の「コア負債」みたいなもので、銀行ALMのコア預金概念に照らせば、30兆円の銀行券(負債)は長期調達とみなして資産側に長期債を新発で持ってもよいわけだ。輪番を増額するか、保有国債の乗り換えルールを昔に戻す(新発乗り換え=この場合は市場からの買い入れは減る)しかないのでは…。
 現在、銀行券残高と保有国債のギャップは30兆円ぐらいで、これは短期オペでぐるぐる回されている。短期市場が安定化を強め、イールドカーブがフラット化していくと、短期オペで回し続けるのはきつい感じである。輪番増やさないと、結果的に短国アウトライトを増やさざるを得ないように思うが、どうでしょう。素直に輪番増額ではないでしょうかね。
 
by bank.of.japan | 2008-08-27 20:16 | 日銀 | Comments(8)
外為特会の見方=形は円キャリーファンドだが…
 基本はあくまでも為替安定を図るための仕組みであり、世界最大の円キャリーファンドになったのは結果論であります。本日の大機小機で気になる記述があったので、改めて簡単に触れます。
コラムでは以下のような一文があった。
 「国民の預貯金の一部は政府短期証券で吸い上げられ、その資金は米国の国債に投資され、外貨準備に形を変えてしまっている」
 コラム全体の中で、この一文が入る意味が掴みにくいのだが、まずは現実の姿として「預貯金の一部がFBで吸い上げられている」のが良く分からない。FBを個人(or一般企業が)預金の替わりに持つケースがあるんだろう。ないように思うが、どうなんでしょう。銀行が保有し、その裏側が預金じゃないのか、という意味だろうか。ただ、この場合は「預金が吸収されている」とは言わない。
 まあ、それはともかく、資金が吸い上げられ、米債に投資されている、という描写である。形はそうなっているが、正しくは「円高に歯止めをかける円売り・ドル買い介入を行った」、その結果として外為特会上では「負債側ではFBが発行されて、マーケットから円資金が吸収された」、その一方で「資産側では買ったドルが主として米債として保有されている」でしょう。
 米債に投資することを目的に介入が実行され、介入資金を捻出するためにFBが発行された、ということはないでしょう。そんな風に見えなくもない大量介入でありましたが…。違いますよね。溝口さん。
by bank.of.japan | 2008-08-21 21:58 | マーケット | Comments(18)
本日の「十字路」は良コラムです=でも「大機小機」は…
 良い話と悪い話。どちらを先にしましょう? 後味良くするため悪い話から。
 本日の「大機小機」は下の続編的な内容。やっぱり筆者は同じではないのかと思ったのだが、前回のびっくり利上げ論は「十字路」&富民氏というコンビだったのに対し、今回は「十字路」&癸亥氏という組み合わせ。十字路氏と富民氏と癸亥氏がそれぞれ違う人だとすると、メジャー紙に寄稿するほどの著名人の中に少なくとも3人の利上げ論者がいるわけですね。困りました。
 主張内容を簡単にまとめて反論しようかと思ったが、止めます。

 良い話。本日の「十字路」は良かったです。みずほ証券の高田氏によるものだが、「インフレの衣をまとったデフレ」というタイトルは言い得て妙である。供給ショック的であっても物価指数が上がってくると、どうしてもインフレ期待は強まらざるを得ない。ただし、その裏側では実体経済は低迷を続け、投機的要因のはく落で供給ショックによる物価上昇が収まると、デフレを懸念すべき状況が現れてくる。これは日銀も懸念するシナリオでもあろう。
 以下の部分には激しく同意であります。
・サブプライム問題は、企業セクターを中心に生じた従来の調整とは様相を異にするが、結局はバランスシートの拡大とその収縮に伴う過程で信用収縮が生じ、資産価格が下落するという点では同じである。
・クレジットバブルの崩壊で退避資金が商品市場に流れ込み、その結果、消費者物価が上昇して国際社会に深刻な影響を与えたが、これは退避資金によるゲリラ戦や局地戦が原油先物市場で加速された面が強い。
・信用収縮の中で「デフレのオオカミ」が「インフレの衣」をまとった状態ではなかったのか。

こんな十字路が続けばよいのに…。
 
by bank.of.japan | 2008-08-20 21:27 | 大機小機 | Comments(7)
金融政策をめぐる三つのエピソード
 本日は金融政策決定会合があり、ご存知のように現状維持(全員一致)でありました。景気判断は「停滞」に下方修正(これも予想通り)。「減速が強まる」とか、「さらに一段と減速」とか、文学を駆使して停滞突入まで時間稼ぎするかとも思ったのだが、あっさりいきましたね。まあ、今変えないと、次に変えるタイミングは見つからないので、ここは自然体&素直に下げた、というわけでしょう。
で、金融政策をめぐる三つのエピソードであります。

その1 金先(ユーロ円金利先物)の最近の買われ方はなかなかでありました。利下げを織り込み始めた水域に入っており、ファンド筋の買いとは言われておりますが、随分と相場は上がりましたな。個人的にはファンダメンタルズには沿った方向ではあると思いますが、実際の政策運営が相場の織り込み通りにいくのかどうかは、当面の現状維持を見込むマーケットコンセンサスからするとやや早過ぎる感じであります。場合によっては調整入るかもしれません。

その2 白川総裁、会見しょっぱなに「無担保コールレートを0.75%前後で…」と話し始めたのは日銀事務方も含めて一同面食らいました。単に言い間違えたのは自明でありましたので、その後笑いが沸き起こったのであるが…。事務方&記者団の「えっ?」という反応や、広報課長のあせった表情は面白かったです。速水総裁時代にはこの手の出来事は頻発しており、当時の中曾課長(信用機構局)の引きつった顔は忘れられないのであるが、久々の面くらいシーンでありましたね(笑)。

その3 日経新聞夕刊の十字路。「なぜ利上げを議論しないのか」という見出しが目に入ってしまった。そう言われてもねえ…。困りました。消費を増大させるための利上げ論、ここまで何度も主張されると、もうため息つくしかないすね。参りました。
by bank.of.japan | 2008-08-19 22:14 | 日銀 | Comments(10)
そういえば福井副総裁が一回だけ発言していた件について
 金融政策決定会合の議事録をざっと読んだ限りだが、福井副総裁は一回だけ発言している。旧法下の最初に開かれた会合(98年1月16日)で、米澤理事の経済報告に対して一つだけ質問している(29ページです)。この部分、最初は読み流したんだが、そもそも副総裁は執行部側のメンバーで、政策決定の投票権はない。従って、執行部の人間が執行部の報告に質問するシーンにちょっと違和感を覚えたのである。そこで旧法下の議事録をチェックしてみたのだが、発言はここだけであった(違っていたらすいません)。
 推測するに、これは営業局汚職事件が間接的に影響している部分かもしれない。記憶は定かではないが、旧大蔵省のスキャンダルは1月時点では日銀にはまったく及んでおらず、福井副総裁は総裁昇格が確実視されていた。本人もやる気満々であったろうし、最初の会合で思わず質問をしてしまった(それだけ気合いが入っていた)のだろうと思う。ちなみに、質問自体は大したものではなく、資本ストックの余剰感に関連したもの。
 以降、発言がみられなくなったのは、やはり執行部側が聞いたら変だなと本人も思ったことに加え、大蔵の不祥事が徐々に日銀に飛び火し始め、行内も騒然としてきたからではないだろうか。こうなると目立つことはできない。かくして新法導入を目前にして、日銀を去ってしまったのである。なお、議事録には汚職事件の影はまったくみられない。強いて挙げれば、竹島営業局長が2月か3月の会合での市況報告で「大蔵スキャンダル等の影響が…」と言った部分だけであろうか。いずれにせよ、日銀自身の不祥事の話は皆無であった。
 福井さん、その後は見事に総裁に返り咲いたのだが、任期後半は村上ファンド問題に巻き込まれて大変な目に会った。波乱万丈である。最初の決定会合で質問した福井総裁はまさに人生の頂点を目前にしていたのでありましょう。質問部分、福井氏の人生航路を考えると、感慨深いものがあります。
by bank.of.japan | 2008-08-18 21:48 | 議事録 | Comments(0)
景気後退局面の財政政策は…=「大機小機」の続き
 オリンピックに一喜一憂であります。北島選手の二個目の金は立派でした。柔道は残念な結果になり、がっくりでありました…。まあ、引き続き観戦しましょう。それはさておき、久々に経済ネタとして、本日の「大機小機」といきます。見出しはそのまま使わせてもらいました。
 筆者は与次郎氏。主張を超簡単にまとめると、2011年度までプライマリーバランスの赤字を解消する目標について、深刻な不況下での財政再建については06年の「骨太方針」でも柔軟に対応することになっているのだから、PBの目標も柔軟に設定すればよいのではないか、ただし政府は今後の景気動向についてどのような展望を持っているのか説明責任を果たすべし、というもの。
 この主張に概ね違和感はないが、政府は説明責任を果たしたとしても、今後の景気動向がどうなるかは誰にもよく分からない、ということだ。政府は基本的には財政再建路線を維持したい(orそういう姿勢を見せる)けれども、一方では選挙も控えて多少は景気対策もちらつかせたいだろう。そういう心理状態におかれた政府にとって説明しやすい景気展望は「後退は比較的浅く、その期間も短い」という内容である。
 景気後退が「比較的浅く短い」は今のところはマーケットコンセンサスであり、政府が同じようなことを言ってもあまり市場からは反論も出ないだろう。一般的に政府は人々が必要以上に不安になるほどの暗い見通しを示すことはない。景気は後退するけど、谷は浅く、期間もそう長くならない、という見通しがマーケットコンセンサスであるなら、その範囲内に収まる展望を示すんのだろう。実際に政府もそう思っているかもしれないし。
 日銀も「先行きは当面減速が続くものの、その後次第に緩やかな成長経路に復していくと予想される」としておりますしね(苦笑)。
 問題は、谷が意外に深く、期間も長くなる可能性がやっぱりある、ということである。米国がコケて、ユーロもコケる、中国もオリンピック熱狂の反動が加わって大きくヘコんで、新興国に連鎖していく。この可能性はそれなりにあるでしょう。
 で、財政政策である。まあ、政府には信ぴょう性をもって景気動向を語って欲しいものだが、実際はどうなるか分からんのだし、苦しくなればいずれにせよ財政出動は必要となり、それを国民も求めるであろうし、結局は自然体で財政運営するしかない。これは再建論者には耐え難いかもしれないが、苦しみに耐えて財政を健全化する、というのは現実にはなかなかとり得ない選択肢である。
 ありがちなのは財政破たんの声が上がることだが、破たんするかどうかはとりあえずホームバイアス次第である。国民の苦境に応じて政府が財政を出し、そういう政府(国)を信じるか信じないかは別にして、国民の貯蓄選好が強い状態が続けば、不況になるほど金融機関を通じて国債に向かう資金の流れは強固になるので、長期金利は簡単には上がらない。
 まあ、財政再建を放棄せよ、と言うつもりはないが、みんなが仕方がないよね、という程度の景気対策はやってもいいんじゃないですか。景気見通しに関する政府の説明責任は、きちんと果たしても、その通りになることを約束するものではないですから…。

ps 篠原氏の柔道解説は率直で良い。かなり気にいっております。鈴木選手が一本負けしたとき、アナウンサーは「場外なんですが」とフォロー。篠原氏は「いや、場内です」とあっさり。いい味出してます。
by bank.of.japan | 2008-08-14 22:36 | 大機小機 | Comments(6)
オリンピック雑感=谷本選手の決勝は良かったです(追記あり)
追記(13日午後9時) 男子フェンシングのフルーレという競技(よく知らないです)で、太田さんという選手が決勝戦に進みましたね。ちょっと調べたら凄い快挙のようです。オリンピックウォッチャー的にはまったくノーマークだったんでしょうか。


 オリンピック。柔道はあまり技とか詳しくないですが、よく見ております。谷本選手の決勝戦、スカッとする一本勝ちでしたね。
女子サッカー、あまり期待していなかったですが、大勝でありました。
北島選手の金も凄かったです。
 あまりメダルメダルと期待せずに見るのがオリンピック観戦のコツでしょうか。それと、コメント欄で教えてもらった日刊イトイ新聞の刈屋さんの解説、これは本当に参考になりました。takaさん、多謝です。

テニス中継なくて残念でした。なぜなんですかね。人気ないと思って放映枠とってなかったのでしょうか。錦織選手、第二セットは0-5から大逆転。これは実況掲示板のみのでモニター。まあ、それなりに盛り上がりましたが…。実際のプレー、見たかったです。

ps オリンピックはやはり見始めるとそれなりに熱中しますね。祭典が終わった後の中国、やっぱり虚脱的に景気は落ちていく、というシナリオでしょうかね。観戦に熱中するほど、「ああ、これからの世界経済は欝的に沈滞していくんだろうな」と思ってしまいます。

長期金利、いい感じで下がり気味ですね。
by bank.of.japan | 2008-08-13 00:45 | その他 | Comments(7)
オリンピック事前報道は見ない、読まない、聞かない
 なぜなら、やたらメダルへの期待値が高まってしまい、敗戦・敗退の失望が強まることを避けるためである。これは冬季も含めた過去のオリンピック報道の経験則による。私は各種スポーツにさほど詳しいわけではない。まあ素人というわけである。つまり、各スポーツにおける日本人選手(チーム)の実力に関する相場観がないor判断基準がないor判断材料に乏しい、のである。
 こういう人間であるので、スポーツ報道は多少割り引くにしても、「メダルに期待」とか書かれたり、報じられたりしたらやっぱり期待してまう面はある。期待して競技を観戦して負けたりしたらがっかりの度合いが大きいですから…。こういうとき、当該スポーツの事情に詳しい方なら、報道の過剰期待は分かっているので、結果に対してはフェアな反応ができる。
 オリンピックはマスコミ的には4年に1回のスーパーイベントであり、どの社も運動部を中心に相当な気合いが入る。一般的には地味な記事は受けないので、はしゃぐ傾向を強め、最終的にはお祭り騒ぎになるパターンであろう。インフレ期待に例えると、供給ショックによる物価上昇の二次的波及効果によって本格的なインフレが発生してしまう感じであろうか。残念ながら報道界においては期待安定化を図る中央銀行のような存在はいない(地味だけど冷静に報じるメディアとかあればいい)ので、過剰報道のシャワーを浴びてしまいかねない。
 今回の事前報道がどうであったのかは私はほとんどモニターしてないので、分からないのだが、どうだったのでしょう。先ほどサッカーがあり、アメリカに負けた。アメリカは強いんじゃないか、という印象があったので、負けも仕方ないかな、という感想だった。それでよいのでしょうか。
 ちなみに素人判断ながらメダル(色は問わず)を予想しているのか以下の競技である。
柔道、水泳、女子レスリング、女子マラソン。こんな感じでしょうか。詳しい方いらっしゃればコメント歓迎です。
by bank.of.japan | 2008-08-07 22:05 | マスコミ | Comments(18)
松下総裁がいい味出している、「家計調査は悪名高い統計だ」=98年2月26日の議事録
 この会合、松下総裁がいい味出している。会見の印象は、立て板に水のごとく、流れるような答弁をするが、まったく隙がない、滅茶苦茶に頭の良い方で、ある意味スーパー官僚の典型という感じなのだが、この議事録では意外に味があるところが垣間見える。不幸な事件に連座して辞任されたのはつくづく残念である。まあ、それはさておき、味のあるところ以下に紹介。
・松下議長 「技術的なことであるが、家計調査は非常に変動が大きく、悪名高い統計であるが、これを補正できるような他に良い指標はないか」
→実に正しい問題意識である。藤島委員が「経企庁で調べた面白い分析」を紹介していて、これはいわゆる公務員バイアスのことなんだが、まあそこまで分かっているなら何とか統計を見直して欲しいものである。
・松下議長 「新聞が取材にくれば追い払うことになるが…」
→これはブラックアウト対応についての発言で、追い払うのは正しい。

その他

・竹島営業局長が発言していた。最後の営業局長である。
「この点については、大蔵スキャンダル等の問題が…」と語っているが、地検がまさにご自身の営業局に迫っていたのはこのとき察知していたのだろうか。
・永島理事 引き続き細かいリポーティング。「昨日の上院の証言で、日本の問題が取り上げられ、マック上院議員の『日本は個人消費を十分刺激していると思うか』との質問に、グリーンスパン議長は『No, I think not』と答えたことが…」 この英語が何とも言えない。
・川原審議役のインタバンク方言的説明がいい感じ。「取り手が一斉にビッドを引いたところ、出し手がすんなりとオファーダウンして各タームともかなりのレート低下をみた」 いいねえ。
by bank.of.japan | 2008-08-06 22:00 | 議事録 | Comments(4)


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