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最強の資金供給策は「いわゆるCDオペ」
 1997年末、三洋証券破たんを機にぼっ発したインタバンク恐慌の最中、私はある日銀高官に「“CDオペ”をやってはどうか」と問い掛けた。その瞬間、高官は血相を変え、「誰がそんなこと言っている。大蔵省か」とやや興奮気味になりながらきっぱりと否定した。これに前後し、企画局幹部にも同様の質問をしたが、「あんな汚いオペ、できるか」とこれまたばっさり切られた。聞いた二人はいずれも温厚な方で、激昂するタイプではない。日銀にきて間もなかった私は無知であり、CDオペのひどさを分からず、聞いてしまったのである。
 その後、ひどさが分かった。正式には“いわゆるCDオペ”と言う。仕組みはこうだ。資金繰りが苦しくなった金融機関があったとする。その機関にCDを発行させ、これを短資会社が買う。日銀はその購入資金を短資会社に貸すのである。日銀の短資向け融資には担保が必要だが、短資会社はどこかから国債を借りて日銀に担保として差し入れるのである。CDはただの紙で、いくらでも出せる。つまり、このオペ、短資会社をトンネルさせた特融だったのである。
 “いわゆるCDオペ”は1990年代半ばに実施された(手元に資料がないので時期は曖昧)。なぜやったかといえば、当時はセーフティーネットがなく、破たんしたらそのままペイオフとなったからだ。チェーンリアクションで金融システムが崩壊していくのを防ぐ為、極悪非道と言われるオペを考え出したのである。中央銀行は普通、取引先金融機関の債務は取らない(取引先信用は取らない、とも言う)。資金繰りがいつまでも続く意味では究極のモラルハザードとなるからだ。
 日銀の若手(30代前半)はもはやCDオペのことは知らないはず。知っていても伝説としてちらっと聞いただけであろうと思う。先輩達はシステムクラッシュの危機を前にして中央銀行の道を踏み外すようなひどいオペに手を染めたのである。先輩達は汚れた過去を語らないだろうが、私は逆に語った方がいいと思う。ノウハウは消えるからである。まあ、やる可能性はないだろうが、あの頃、あんなすげぇオペやっただな、という記憶があれば、無担保性資金が取れない金融機関が続出したときに慌てずに済むからである。
 欧米中銀がCDオペやれば流動性危機は一発で解決である(銀行発行のCPでも社債でもいい)。ただし、ウォルター・バジョットは泣くであろうが…。

追記① 日銀の古株にCDオペの話題を振ると、反応は①知らない振りをする②むしろ誇りとする-の二パターンに分かれる(後者は少ない)。どちらの気持ちも良く分かります。個人的には、こういうエグイ策を考え出すのは営業局の醍醐味でもあったのだろう、と思う。

追記② もっと凄いオペの案もあったらしい。少なくともマル卓までは上がった、と聞いた。

ps 良心の呵責を覚えるが、私はエグイ策を考えるのは嫌いではない。最近、日銀法37条のエグイ使い方を考え付いたが、あまりにひどいので披露するのはやめます。
by bank.of.japan | 2007-08-31 22:18 | 日銀 | Comments(15)
日本の低金利とサブプライム問題を関連付けると…=戦犯容疑のリスクあり
 本日は、政策委員会でたった一人の正常化ピューリタンである水野審議委員の講演&会見があった。私は、利上げには反対だが、水野委員の心意気は買いたい。現在のサブプライム発の市場混乱が経済にあまり影響を与えず、近い将来に利上げできた場合、そのときの賞賛は水野委員一人に与えられるべきであろう。そうなるといいですね。
 それはさておき、水野委員の講演で一つ気になったのは、サブプライム問題の背景要因の一つに日本の低金利を挙げたこと。これは「過剰流動性」を招いた一因という位置付けであったが、間接的にせよ日本の低金利とサププライム問題をつなげてしまうと、これから起きる悪いことの責任は日銀に押し付けられてしまうリスクがある。その意味では、戦犯容疑になる一文であるかもしれない。
 水野委員としては、市場混乱が世界経済にダメージを与えることはない、との判断があるのだろうが、利上げを正当化するとしてもあまり多く要因を盛り込まない方が無難ではないかと思った。シンプルに「景気は良くなる、だから利上げだ」とのスタイルでいいのではないか。その方が失敗したときに背負わされる容疑は少なくなるでしょ(笑)。
 クレジットバブルが崩壊し、世界経済が悪化していく。そうなったとき、昨年来の日銀の利上げが引き金だったと言われると、「バブルつぶしは日銀のお家芸」との評判がワールドクラスになってしまう。低金利は日本経済に見合ったものだった、世界の過剰流動性など知らんよ、景気は良くなる、だからそれに見合って利上げしていく。シンプル イズ ベストでしょう。
 私は景気見通しには弱気なので、お勧めは「経済・物価情勢が明確に良いと多くの国民が思うまで利上げは見送る」という方針を打ち出すこと。時間軸効果が発揮されると思うが、いかが。
by bank.of.japan | 2007-08-30 21:57 | 日銀 | Comments(16)
日銀通りの騒ぎは何だったのか…
 昼時、日銀通りを通行中、マンダリン(日本橋三井タワー)付近で人だかりがしていた。その手前に某局の中継車が止まっていたが、会見やら何やらで中継車はしばしば来ているので、人だかりとは関係ないと思っていた。が、人だかりの中心にカメラ(テレビやスティール)の放列が。この中継車、日銀じゃなくて人だかりと関係があったわけか。
 ところで、この人だかり。一体何だったのか。マンダリンの車の出口の前に放列があったので、誰か有名人が出てくるのを待っていたのは分かった。芸能人かと思ったが、それにしては放列はテレビや新聞が多く、華やいだ感じはない。堅めの雰囲気で、報道色が強い。ということは、報道的に追っかけられるほどの有名人というわけか。通りすがりの際、誰かが「朝青龍」とか言っていたので、なるほどなあとそのときは思った。
 ところが、その後ニュースで、「朝青龍は午後1時に成田空港に到着」と報じていた。ということは、人だかりは別な有名人を待っていたか、それとも朝青龍を待っていたのだが見事に撒かれた、ということになる。私としてはちょっとナゾが残り、ややもやもやした気分であった。どなたか真相をご存知であればご教授を。
 ところで、しばらく人だかりに交じって車の出口を見ていたが、出てくるのはバンやらトラックやら仕事関係でこのビルに用事があったと思われる車両ばかり。でも、そのたびに少しはフラッシュが炊かれるので、運転手さんは驚いたことであろう(笑)。
 なお、野次馬になったのは無駄ではなかった。おかげで通りがかった元理事の某氏と久しぶりに会え、近況のほかにビル・ホワイト(BISの局長)の話もちょっと聞けたし、分かれた直後には某局長とも遭遇し、まあ有意義な数分間でありました。人だかりのナゾさえ解ければ本日は完璧であります。

ps また株が下がりましたな。不安定な状態はまだ続くのでありましょう。不安定さが深刻化していくのではないかと不安ですね。
by bank.of.japan | 2007-08-29 21:02 | その他 | Comments(3)
内閣改造より景気動向=ところで「株を旧円で買い、新円で売る」のは…
 本日は内閣改造でした。金融政策との絡みで注目されたのは官房長官が与謝野氏になったこと。ご存知のように与謝野氏は日銀シンパと目されており、その意味では「日銀、良かったね」であろうか。もっとも、それ自体は些細なことで、本当に重要なのは景気動向。とりわけ米国の行方であろう。サブプライム問題に端を発したクレジットマーケットの動揺、住宅市況の悪化などが実体経済に打撃を与えるのかどうか。どうなることやら、である。

麻生幹事長→記者とのやりとりでさっそく冴えた反撃をみせておった。ウケましたね。

 唐突ですが、話題を変えて昔の話。本日、日経金融新聞の「ニッポン相場師列伝」(今回は大井治氏=足で稼ぐ相場メーカー)を読んでいたら、面白い記述があった。敗戦後、大井氏は内藤証券の外交員から大井証券を興し、商才が冴えた。具体的な例は「新円切り替え時に、旧円で株を買わせ、新円で売らせる戦法で大儲けした」そうだ。
 新円切り替え時にはこういうことが可能だったとは。知らなかったです。金融資産は基本的に切り替えによって価値がなくなるイメージであったが…。株は金のようなもので、通貨の切り替えに強かったのか。でも、価値のなくなりつつあった旧円では金は暴騰し、簡単には買えないような気がする。株は旧円でも比較的簡単に買え、新円ベースでも価値は維持し、それによって儲かられたのか。または、「通貨の切り替え」のサヤ取りではなく、新円でもインフレになって株価が上がったから、その方の儲けが大きかったのか。いろいろ考えられる。
 それともあれですかね。新円切り替えをやるときに制度上の欠陥があって、株は切り替えの埒外であったのだろうか。たまたま当時の事情に詳しい方がいればご教授を。

ps 大井氏の興した大井証券は和光証券となったのですね。そうだったのかあ。
by bank.of.japan | 2007-08-27 22:02 | 経済 | Comments(9)
替え歌です、ヤングマン(YMCA)=Fedman (FOMC)
通りすがりの金融マンさんから久々に替え歌頂きました。ありがとうございます。FEDネタです。お楽しみください。

Fedman (FOMC)

Fedman さあ立ち上がれよ  Fedman  今金を出そう
Fedman もう引き締めはないんだから
Fedman ほら見えるだろう Fedman 市場の中に
Fedman リスク取れない ファンドの悲鳴 

すばらしい FOMC FOMC
CDOも担保に取って お金を回そう
そうさ FOMC FOMC
ディスカウントの窓口は 良い子も借りに来る

原曲 ヤングマン(YMCA) 作曲 J・モラリ他 訳詞 あまがいひろし 歌 西城秀樹
by bank.of.japan | 2007-08-26 17:32 | 替え歌 | Comments(7)
ベンを擁護してみたい=まだケチャップは買っていない
 ネットをいろいろ巡っている中で、「FEDが何でも担保にとって金融機関の損失を穴埋めしている」という見方がちらっとあった。確かに、連銀貸出(ディスカウントウィンドウ)の担保範囲は広く、日銀に比べると何でも担保に取っているように見えるが、仮に担保を取るとしても、そのことが損失の穴埋めにはならない。担保を取るのは、融資の見合いであり、「融資」は貸す、すなわち金をくれてやるわけではない。返さないといけない。連銀貸出の利用期間は最長1カ月に延ばされたが、一ヶ月間の短期融資をしているに過ぎない(あまり使われないみたいだ)。
 私はリフレ派ではないが、セントラルバンカーとしてのベン(バーナンキ)の汚名をそそぐためにもちょっと擁護してみたいと思う。まず、ここではっきりしておきたいのは、FRBが今やっているのは、流動性対策(プルーデンス政策の一環)であり、金融政策ではない。公定歩合の引き下げも前者の範疇で捉えるべきで、金融政策(FF)がどうなるかは今後の進展次第である。
 さて、そのプルーデンス政策である。中央銀行は一般的に担保政策には厳しいもので、なるべく優良な金融資産を担保に取る。最も優良なものは国債で、民間債務もそれなりに取る(これも優良なものが中心)が、仮に劣位なものがあっても、それに応じて掛け目は低い。連銀貸出の担保基準は特に緩められておらず、単に公定歩合引き下げによって連銀から直接金を借りるコストがその分軽くなったに過ぎない。
 既に述べたように、担保を取るのは、融資の裏づけなので、これは資金繰りの継続上は役立つが、資産サイドにあいた穴を埋めるのには使えない。金融機関が持ち込んだ担保をFEDが額面で買い取れば穴を埋められるが、FEDはそうしていない。いずれにせよ穴埋めは、政治的にも出来ない相談だ。簿価で買い取れば連銀に損失が発生し、金融機関の救済のために公的資金が注入されたに等しい。米議会の激怒は必至で、そんなことはFEDとしてはできない。
 ヘリコプター(ケチャップ)・ペンの異名をとるバーナンキ議長だが、プルーデンス政策では公定歩合をちょろっと下げただけで、担保政策は従来通り。すなわち(価値がないものでも)何でも買うという意味で、ケチャップは買っていないです。
 
 では、いつ買うのか。それは金融政策上の話だが、分からないです。そもそも買うような局面がくるかどうか。金利の下げ余地が大きいので、いずれにせよそれを使い果たしてからの話だ。でも、金融政策運営面でケチャップが話題になるころ、わが国経済が悲惨な状態に陥っているのは確かであろう。ケチャップ論議が巻き起こる事態、職業上は大変興味があるが、実際にそういう場面を目撃したいとは思わないです(笑)。

ps ニュージーランド連銀が「銀行手形」を担保に取るようだが、これもセントラルバンキング的には異例の措置。二つの銀行が相互に持ち合って中央銀行に持ち込むと特融みたいになるため。日銀はこのリスクを大分前に遮断した。例、金融債の不適格化。NZの場合、国内に規模の大きい金融資産市場がなく、一時的な流動性ひっ迫では担保不足となりやすく、これを解消する臨時手段と思われる。
 なお、中銀が取引先信用を取る場合、どういうことが出来るかは日銀が昔に実施済み。かなりエグイ手段である。この辺の事情は別途紹介したいと思う。危機にもまれただけあって、日銀は何でも知っている。すごい中央銀行だよね。つくづくそう思うこのごろである。

ざっと書いているので、事実誤認等あればご指摘を。助かります。
by bank.of.japan | 2007-08-24 21:40 | 金融システム | Comments(15)
8対1で現状維持でした=会見はやや弱めな感じ
 決定会合は8対1で現状維持でした。昼過ぎに終わり、メシを買いにコンビニへ。オフィスに帰る途中、たまたま某委員と遭遇。付き人もおり、ブラックアウト中(会見終了まで)だったため、挨拶程度ですれ違ったが、一票入れた勇気に拍手の合図(分かってもらえましたか・笑)。
 現状、利上げオプションの価値はかなり厳しい状態だが、このまま維持して利上げできたら相当に価値は上がる。アップサイドは非常に大きい。このオプションの保持、かなりしんどいと思われるが、信念として頑張って欲しいと思います。私は勇気がないので、このオプションは買えないです。ショートガンマに見えて仕方ないです。
 で、福井総裁の会見である。(例の切り取り系の)ヘッドラインでやや債券は売られたようだが、全体としては「やや弱め」というのが私の受けた印象でありました。足元までの経済指標で判断すると景気はシナリオ通りながらも、先行きはよく見ないといけない→利上げできるかどうか分からない、であろうか。政策の方向感に変化を与えず、時期についても材料を与えず、市場動向はよく見る、ということに注意を払っていた、と受け止めた。
 「FOMCは『(市場の混乱が)景気を抑制する可能性がある』としており、(我われも)そこをみないといけない」というところが印象に残った。気分はダウンサイドリスクを意識している、ということであろう。
 ところで、横文字多かったですね。「マーク・トゥ・マーケット」がいきなり出てきたので、おぉぉとなりました。クレジットマーケットの動揺、足元は株が反発するなど一相場終わった感じですが、まだまだ予断許さないであろう。中間期末に向けてなお不安定な地合いが続くのではなかろうか。ECB、FRBがどういう政策判断するか、取り合えず注目ですね。
by bank.of.japan | 2007-08-23 22:26 | 日銀 | Comments(11)
クレイマー、クレイマー、罵倒し過ぎだが=怒涛の経済エンタメ番組
 が日本にもあれば面白いな、と思った。既に何人かのブロガーが取り上げているので、ご存知の方も多いかもしれないが、CNBCの「Mad Money」という番組のホスト、ジム・クレイマー氏がベア・スターンズの問題が発生したときの絶叫場面は面白い。取りあえずEconomics, Technology & Mediaさんのこちらのエントリーを参照ください。
 「そんなに罵倒せんでも…」とは思うが(バーナンキ議長がちょっと可哀想になってきた…)、「open the discount window!!」とか、セントルイス連銀のプール総裁(理事)もコケにするところなど、専門的にツボを突きながらの悪態エンターテインメントはなかなか笑える。日本の経済番組(そんなに見ないですが)は、真面目で娯楽性に乏しく、一般向けを意識しているせいか、余りにも解説が単純化してちょっと違うんじゃね、という部分が多い。まあ、ちょっとイライラしますね。
 私がパッと勝手に考えたのは、週末の夕刻(毎日は厳しい)、30分ぐらいの番組、ラジオがいいかな。ぐっちーさん、ドラめもんさん、元IB現BPさんや害債さんらが、言いたい放題のマーケットトークを行うというもの。ときどきEconomics, Technology & Mediaさんやウォールストリート日記さんらに登場願って珠玉の解説を頂けばバランスが非常に良くなる(法務系の方も歓迎)。最後は…みたいな。さんの替え歌でシメる、というのがいい(ろじゃあさん歌いますか?)。こんな感じでどうですかね。
 あとあれですね、「あの時私は」というコーナーで、ベテランのディーラー諸氏に登場してもらって、記憶に残るマーケット激動時にどのような目に遭ったかを振り返ってもらう、というのもいいかもしれない。生きた経験の伝承は難しくなりつつあるので。
 基本的にはインタバンク&金利系が中心になるのはご了承いただきたい(ぐっちーさん、何でもできそうですが)。

ps ところで、最前線のディーラーの方々の飲み会に出席することがあるが、現場用語のスラングが飛び交い、かなり分かりません(笑)。これは編集なし加工なし解説なしでそのまま生で放送しても通じるのかな。市場が違うとスラングも違うので、翻訳必要ですか。
by bank.of.japan | 2007-08-22 20:21 | マーケット | Comments(21)
サザンの「夏をあきらめて」=日銀、あきらめの夏です
 ある証券会社のリポートのヘッドラインが「日銀も泣いてる、あきらめの夏」となっており、これに触発された方から替え歌頂きました。作者不詳さん、ありがとうございます。元歌はご存知サザンオールスターズの「夏をあきらめて」です(私のお気に入り)。
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「夏はあきらめて」

株安が響けば 会合が近づく
金利を思い切り 上げるはずの on the board
きっと誰かが金に困り 即日オペで借り切る
長い金利も振れたまま 戻る間もなくて
アメリカが揺れたら キャリーが巻き戻し
望みもないままに あきらめの夏

Darlin' Can't You See
I'll Try To Hike It Up
Darlin' Vote With Me
Let's Get To Be So Fine


安定が戻れば やがて上げの合図
悔しげなタカ派と のりこむ Policy Meeting
うらめしげに及び腰に 柱を見てる立場よ
先のリスクまでずれ込む 気配も見えない
厚めに金を出し 意味シンな談話で
総裁も泣いてる あきらめの夏

Darlin' Can't You See
I'll Try To Hike It Up
Darlin' Vote With Me
Let's Get To Be So Fine


債権にデフォルトが見えりゃ 金が出る
インフレが遠くに ボンヤリ寝てる
このまま金利と
あきらめの夏


ps マーケットコンセンサスでは利上げ時期の先送りとなっておりますが、個人的には利上げ終えんではないかと危惧しております。福井総裁任期中にゼロ金利になれば、金利水準でみると「福井体制」は「いってこい」、金融政策のスゴロクは振り出しに戻った格好となる。こうなる確率はいかほど?
by bank.of.japan | 2007-08-21 20:19 | 替え歌 | Comments(24)
中央銀行への注文の付け方=資金の供給・吸収にこだわる場合 オマケ・東京金先さんへ一言
 私はあまり気が付かなかったのだが、日銀が先週前半に資金吸収したことに批判的な意見が出ていたらしい。為替関係者の知り合いに聞いてみたら、「(吸収は)マーケット心理を分かっていない」と不満げであった。一方、各社報道によると、米民主党大統領選候補者の討論会では、資金供給の拡大を訴える声もあった、という。
 「吸収はいけない」、「供給を増やせ」といった主張は、一般的には共感を呼びやすい面があるが、中央銀行への注文としては完結しない。というか、そもそも中央銀行にとっては注文の「意味が分かりかねる」ということになるだろう。これは現在のようにインタバンクの流動性がひっ迫した状態でも同じであり、意外と注文通りにやっていることが多いと言える。
 まず、分かりやすい例として、「資金供給の拡大論」で考えてみたい。最近の混乱で各国の中央銀行が資金供給を拡大したのは、資金需要が増大したため。これを政策金利(誘導対象の市場金利)で説明すると、資金需要が増大して政策金利が上昇しそうだったので、これを抑えるために資金を大量に供給した、となる。
 このとき、「もっと供給を増やせ」という注文を、中央銀行の立場で翻訳すると、①政策金利を安定するにはもっと資金供給が必要である②政策金利が下がってもいいからもっと資金を出せ-のいずれかとなる。①は、資金需給上の技術的な注文であり、「俺たちはプロとして供給量を判断したつもりだったが…。ダメって言われたぜ」という反応であろうか(多分)。②は政策金利の引き下げであり、「だったら利下げしろって言ってくれよ」となる。
 吸収も同じのような理屈となる。日銀が吸収したのは、その前の大量供給の余韻で金利が急低下する事態となったため。本当は「外銀の円投ニーズが強い」と思って積み最終日が近いのにも関わらずターム物を打ち込んだのだが、空振ってしまったのですよ。吸収しないと翌日物金利(政策金利)が加重平均でもゼロに向かって急降下する事態となったので、必死こいて吸収オペしたのである。残念ながら翌日物金利は一時ほぼゼロ%になっちゃいました。
 「吸収するな」という要求は、日銀にからみれば金利がゼロになってもほっとけ、という意味になる。もちろん、調節を担当する金融市場局は政策委員会から「0.5%前後で推移させろ」という命令を受けているので、金利が下がるときに吸収しないと命令違反となる。局長以下のラインは政策委員会から凄く怒られるわけです。
 では、どうやったら正式(or意味のある)な要求となるのか。一言で済ますなら「0%に利下げしろ」である。ただ、吸収を批判する向きはその日の地合いで判断しているから急いでいるのでしょう。次の決定会合の日程を待てないはずなので、「今すぐ臨時決定会合を開き、金利をゼロにしろ」と求めるのが正しい。
まとめ 資金供給・吸収で注文付ける場合、技術論なのか政策論なのか、これをはっきりさせないと中央銀行は恐らくは要求の中味がよく分からない、となる。

東京金融先物取引所が新商品を上場する。無担保コール翌日物とレポ金利の両方でありました。特に前者の上場、ありがとうございます。一言ですいません。改めてエントリーで取り上げたいと思います。
by bank.of.japan | 2007-08-20 22:38 | マーケット | Comments(4)


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