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「尻尾を噛んだ犬」の展望リポート
 複数の日銀マンが「傑作だ」と絶賛した替え歌を紹介したところに、展望リポートのエントリーは実に興ざめなので、とりあえず簡単に要点だけ。

 物価判断の上方修正は予想通り。金融政策運営はこれまでの“地均し”をまとめたもの。従って、マーケットは織り込み済み。「政策運営の基本的考え方を丁寧に説明し、期待の安定化に努める」とあったが、なんだかギャグのように思えた。
 政策運営の説明は、解除するのは規定路線と位置付け、やり方の基本的考えを示すまでに至った。「自分の尻尾を追う犬」となった日銀はついに「尻尾を噛んだ」わけで、解除に向けて自転走行に入った格好だ。
 ロジカル面での焦点は、①「経済・物価情勢に見合った金利水準」をどう導くのか②「“全体として”、余裕を持って進められる」の“全体として”は英語で「through the entire process」となっており、一体どんなプロセスなのか興味深い。③経済成長が来年度に鈍化する中で、物価が上がるから利上げするのは何だか逆噴射に見えるのだが-といったところか。
 イールドカーブはベアフラット化しそうな感じを受けた。あぁ、だからrinban減額?
by bank.of.japan | 2005-10-31 21:02 | 日銀 | Comments(7)
創作の秋を迎えて替え歌です=♪卒業♪ (尾崎豊)
 週明けは「展望リポート」でバタバタし、エントリー更新難しいかもしれないので、頂いていた替え歌を紹介します。「…みたいな。」さん、いつもありがとうございます。創作の秋とのことで、力作でした。BOJオペレーターズの心象風景が目に浮かぶようです。ちょっとホロリとしました…。



♪卒業♪ (尾崎豊)

デフレの影 お金の中 吸い込まれるリスク
マイナスとプラスの金利 現れていた
前場が開き 新館のいつもの席に座り
どんなオペをオファーすべきか 考えていた
ざわめく金先 今 織り込まれるものは
意味なく思えて とまどっていた

大引け後 電話掛け 俺たちはヒアリング
倦怠感 必死に隠し 寂しく話した
流動性と膠着感の 飽和した市場で
手形オペの最長期間 競い合った
退屈な報道 ネタさえあれば
何でも大げさにしゃべり続けた

行儀よく市場追認なんて できやしなかった
委員講演 解除期待煽ってまわった
希望し続け あがき続けた 早く普通になりたかった
信じられぬ政府との 争いの中で
許しあい いったい何 解り合えただろう
うんざりしながら それでも過ごした
ひとつだけ解ってたこと
この緩和からの 卒業

どこかの議長人事に みんな熱くなり
景気がどれだけ強いか 知りたかった
持論だけが必要だと 頑なに信じて
従うとは国策だと 言い聞かした
国会でさえ 強がってみせた
時には市場を 傷つけても

やがて国も回復して 金利上昇と
物価上昇 それだけに心奪われた
リフレでなく インフレ目標を導入しろと言うが
金動かすまっすぐさを 強く信じた
大切なのは何 解除することと
金利目標にすることの区別迷った

行儀よく原則厳守なんて クソくらえと思った
記者会見 解除期待煽ってまわった
希望し続け あがき続けた 早く普通になりたかった
信じられぬ政府との 争いの中で
許しあい いったい何 解り合えただろう
うんざりしながら それでも過ごした
ひとつだけ解ってたこと
この緩和からの 卒業

解除をしていったい何 解るというのか
想い出のほかに何が 残るというのか
企画は誰も縛られた かよわき担当ならば
総裁あなたは かよわき委員の代弁者なのか
日銀のモラル どこへ向かうべきなのか
これからは何が日銀を 縛りつけるだろう
あと何度マーケットと 対話すれば
本当の政策に たどりつけるだろう

仕組まれたインフレに 誰も気づかずに
あがいた日々も終わる
この緩和からの 卒業
底這いからの 卒業

底這いからの 卒業
by bank.of.japan | 2005-10-30 22:46 | 替え歌 | Comments(1)
日銀人材事情=法学部優位という幻想
 読者の中には、日銀人事の登用では東大法学部が優位との印象をお持ちになっている方がいらっしゃるかもしれないが、実際は違う。旧法時代はそうだったかもしれないが、少なくとも新法以降の幹部人事を見ると、法学部優位では全然ない。これは現在の幹部略歴をみると明確。政策委員会メンバーは政治任命なので、理事以下を見てみよう。

 現在、理事は6人。うち1人をMOFポストとみなすと、残る5人中、法学部卒は1人で、4人は経済学部だ。ちなみに企画担当の白川理事は経済学部、次期企画担当と目される稲葉理事(大阪支店長)も同じ。局長も大半は経済学部で、法学部は少数派。全般は東大が多いが、これは比率が高いためで、東大を除くと一橋大学や慶応大学などの出身者が目立つ。

 ただ、取材する過程において、出身大学・学部を意識することはない。事後的にたまたま分かる程度だ。現実には人それぞれで、経済学部出なのにエコノミクスが乏しかったり、逆に法学部出なのにやけにエコノミクスに詳しい場合もある。最近の傾向としては理工系の比率が増していることで、これはフィナンシャルエンジニアリングの発達に歩調を合わせている格好だ。

 Phd保有者は増える傾向にある。ただ、Phdを取得できる能力を持つ向きは多いものの、人材に余裕がないので、長期間の留学を認めるのは難しいようだ。一般的にキャリアの多くは海外留学するが、多くは1-2年で帰国している。霞ヶ関では留学して官僚を辞めるケースが多いが、日銀もそう多くはないものの、辞めるケースはある。

 とここまで書いて企画サイボーグ分類論なるものを思いついたが、これは別途論じたい。人事ではいろいろ書きたいことが山ほどあるが、余りにも当り障りがあるので、残念ながらこの辺で。ブログ版「茶話会」なるものを企画してみたい気もするが、サイトオープン状態では限界があるので、月並みなことしか答えられないと思う。
by bank.of.japan | 2005-10-28 20:54 | 日銀 | Comments(0)
植田氏、参上=“出口に連れて行って”型の効用(追記あり)
 『経済教室』に植田和男前日銀審議委員がついに参上された。詳しくは実物を読んで頂くとして、ビハインド・ザ・カーブの“出口に連れて行って”型の解除に私も賛成である。
理由は、
①量的緩和は微害微益である
②量的緩和の総括は総裁のメンツもあって無理であろう
③日銀は一回失敗している
④二度目の失敗は許されない
従って、信認維持を最重視した金融政策運営を行うのが望ましく、イールドカーブにアヘッドしていく解除は避けた方がよい。

政策委員会のメンバーに求められるのは、任期を捨てる覚悟を固めること。→任期中に解除したいという邪心を持たないということ。


追記 文中にとても気になる表現あり。この部分は複数の方からも指摘を頂いた。
    具体的には下記のところ。
    「普通の(優秀な)中央銀行家が…」
    ある種の皮肉が込められていると思うのは考えすぎかな。
    
by bank.of.japan | 2005-10-27 12:57 | 日銀 | Comments(8)
「過剰流動性の反動リスク」の考察
 本日の大機小機「過剰流動性の反動リスク」(剣が峰)を考察してみたい。
私がこのコラムでちょっと疑問に思ったのは、「過剰流動性」の定義である。どんなお金(流動性)が過剰なのか、が今ひとつイメージできなかった。日銀当座預金残高であろうか。だが、このお金は銀行資産側にリアルで存在し、「過剰」なマネーではない。
 コラムの趣旨は、こんこんと湧き出る低金利の短期資金をテコに米国を中心に世界中に投機ポジションが作られており、日銀が量的緩和を解除する動きの兆しが見えたら、瞬時に巻き戻しが起こる、というのだ。
 このロジックにおいては、「低金利の資金」と「解除」の関係がはっきり分からないことだ。投機ポジションの根っこが「低金利」の資金であるなら、解除が量を減らすだけでは巻き戻しは起きない。従って、正確には日銀が「利上げ」する兆しを見せたら、巻き戻しが起こる、と解釈すべきであろう。現に、兆しどころか日銀は解除意欲を満々に示し、少なくとも量的緩和を止めてゼロ金利に戻す解除に関してはオープンリーチ状態である。しかし、世界中で投機ポジションが一気に巻き戻されている様子はあまりない。
 全体として、クラッシュのリスクを挙げて日銀の解除をけん制しようとしているのか、または解除(利上げ)を是として望ましい投資戦略を推奨しているのか、それとも過剰投機を諌めようとしているのか、判然としない。剣が峰氏、マーケットに近い印象があるが、どうも立ち位置がはっきりしない。
 私としては、日銀が言う量的緩和の効果・副作用論には疑わしい面があると思っている。剣が峰氏には「日銀が過剰投機を本気で副作用と思っているなら、相当に利上げしないといけないのじゃないか」と言って欲しかったなあ。

追記 文章がこなれてなかったので若干修正しました=本石町日記
by bank.of.japan | 2005-10-26 21:53 | マーケット | Comments(3)
バーナンキ新FRB議長=日銀的には複雑
 取り急ぎ簡単に。グリーンスパン後任にバーナンキCEA委員長(前FRB理事)を指名。日銀としては複雑な心情であろうか。やはり、学者時代に「ケッチャップを買え」と注文を付けてきたのが日銀マンの記憶に残っている。私は当時、オペ企画関係者と半分冗談だが、「銘柄選定基準は?、デルモンテは不適格?、カゴメが適格?、どこに保管するのか」と言い合ったことを思い出した。
 もとより、日銀の理想人事はコーン(理事)、そしてラインハート(局長)に継承される流れであろう。今回の新人事に関するコンセンサス的な受け止め方は「学者時代には厳しいこと言われたが、政策当事者になって現実的になった。いいんじゃないの」というものだと思う。もっとも、仮に米経済が今後デフレに陥ったとき、FRBが量的緩和をやろうとしたら「あれっ、ケッチャップ買うんじゃないの」と言いたい日銀マンも少なくない気がする。
 追記 というほどのものではないが、バーナンキ新議長への感想として、何人から聞いた中でもっともだと思ったものは、「51歳かあ。局長レベルじゃないか。若くていいなあ」という若返りへの羨望。政策手腕については「過去を振り返れば我われも叩けば埃が出る身。安定感のある政策運営をやるのではないか」とある幹部は言っていた。
 そんなことより頭は解除でいっぱいなのかもしれない、日銀は…。
by bank.of.japan | 2005-10-25 11:30 | 日銀 | Comments(13)
「対話」という根回し=ポリティカルな金融政策運営-ある方の識見
 「金融政策は経済学的というよりむしろ法律的に運営されているのではないか」というネタを考えていた。どうやって論旨をまとめようかなあと、つらつら考えていたところ、海外在住で当ブログの読者である方が明快な考えを示されているので紹介したい。私のネタは日を改めてエントリーにしたいと思う。
注) 読者の考え方を紹介する際、私が誤解してほぼそのままの形で掲載してしまいました。長文紹介が読みにくいとの指摘も頂き、“趣旨”を紹介する形に修正したいと思います。すみませんでした。斜体も普通に直しました。

 「米大学のある教授はUnderstanding Central Banksという授業を持っており、彼は日銀の金融政策に詳しい。友人がその講義を受けたところ、教授は冒頭でゼロ金利とか量的緩和などには一言も触れず、日銀の政策委員の履歴を紹介し、大学卒ばかりだ。PhDどころか修士すら殆どいない」とけなし、歴代総裁の学歴も紹介し、『殆どが法学部卒。経済学なんてまともに勉強したことないんだ』とこき下ろしていた。教授によれば、日銀の金融政策は義務教育すら出ていない子供達が運転している自動車のようなものらしい。
 授業を聞いた私の友人は、少し心配そうに「日本の金融政策って大丈夫なの?」と私に尋ねたが、私の結論は『大丈夫。教授は金融政策はeconomicsであるべきとの意見だけど、日本のはpoliticsだから…』というもの。
 金融政策をpoliticsとしてみれば、全てすっきり。場当たり的といわれる金融政策も、時の政治状況の応じた結果と見ればすっきりし、PhDはいないけど、産業界への目配りは効いている政策委員会もpoliticsで解釈すればわかりやすい。
 東大の経済学部ではなくて法学部が重用されてきた歴史も、官界との関係で解釈すれば十分で、日銀の「市場への対話」は本石町日記や他のマスコミからも「拙い」とよく批判されるけれど、『対話』ではなく『市場への根回し』として見てみれば、なるほどこういうやり方にならざるを得ないことが納得できる」


「対話」ではなく“根回し”であるとの指摘はうなずけます。対話しているつもりが結果として根回しになっている面もあるだろうが、結果は同じ。「市場との対話」の観点からまじめに論じても多分すれ違うことになるのだろう。私としては、それでもめげずに論じていきたいとは思っているが
=本石町日記
by bank.of.japan | 2005-10-24 21:15 | 日銀 | Comments(14)
rinbanの行方=「銀行券は減る」という予断
 みなさんご存知のように、総裁の国会答弁で、国債買い切りオペ(輪番オペ=rinban)を減額することが指摘された。好意的に解釈すると、あくまでも長期的な話であって、解除してすぐ減らす、というわけではないことだ。もっとも、債券ディーラーにしてみると、だったら今言わなくてもいいじゃないか、ということになろう。その気持ちは私はよく分かる。
 ここでアラン・ブラインダーの『金融政策の理論と実践』の一部を引用したい。何度も何度も引用して恐縮だが、これは実に素晴らしい本であるので、これからも引用の頻度が高いと思う。

 ブラインダーは金融市場の特性について以下のように述べている。
「金融市場のトレーダーらは、長期金融商品を扱っている者でさえ、あたかもおろかな近視眼的発想しか持ち合わせていないかのように振る舞うことがしばしばだ。これに対し、長期的な視野を持ち続けることが適切な金融政策の本質である。…30年債を扱うトレーダーたちが、あたかも一年物を扱っているとしか思えない」

 トレジャリー市場の特性は、わがJGB市場にも、多分より強く当てはまると思う。長期的なテーマであっても、金融市場の織り込み方は基本的には「瞬時」ではないだろうか。ここで問われるべきは、今の時点でrinbanが長期的に減る、という蓋然性であろう。
 銀行券が減るには、まず「解除する」、しかも解除がゼロ金利に戻るだけでは今と変わらないので、退蔵された銀行券が戻ってくるほどの水準に預金金利が上がる、それをもたらすほどの「利上げが出来る」ということが見込まれる。
 そうなるだろうか。私は「可能性は否定しないが、分からない」と思う。銀行券の動きも、本当に金融不安要因でタンス預金が増えたのか断言ができない。景気が良くなって、もしかしたらそれで銀行券が増えるかもしれず、増えないまでも横ばいかもしれない。

 アラン・ブラインダーが警告した「自分の尾を追う犬」となった中央銀行の対話の危険性は、基本的には中央銀行が市場を尊重しすぎてその近視眼性を取り込んだ場合を指していると思われる。日銀の場合、自ら予断を与え、予断を与えられた市場との間で「尾を追う犬」化しているように見受けられることで、これは何というか、ブラインダーの想像を超えた市場との対話の失敗であるような気がする。
 願わくば、解除ができ、景気が良くなり、物価も上がり、預金金利がタンス預金を引きつけるほど上昇するような利上げが実現して欲しい(リスクマネーとして株や不動産、外貨などに流れてもOK)。そうでないと、振り返ってみた場合に、要らぬ予断を与えたに過ぎなくなるからだ。

追記 ブラインダーの本は今読むと臨場感あり。お勧めである。
「金融政策の理論と実践」(東洋経済新報社)
by bank.of.japan | 2005-10-21 22:15 | 日銀 | Comments(2)
正論なり=国債市場特別参加者会合(第8回)議事要旨
財務省が国債市場特別参加者会合(第8回)の議事要旨を公表した。場所はここ
 一部を引用。
「量的緩和解除の3条件が明示されているのだから、その条件が満たされていくかどうか及びそのタイミングをマーケットが判断していくのが本筋であり、日銀はビハインド・ザ・カーブで政策変更をすることが想定されていたにも関わらず、最近の一連の発言で、いわゆる『地ならし』をしてしまい、それがマーケットに対してサプライズとなったことが足元の金利上昇の一因」
 参加者の詳細は開示されていないので、どの機関のどの方の発言か分からないが、正論なり。「日銀による情報発信は、金融政策の先行きの透明性の向上を意図したものとは思うが、今回のケースでは市場のボラティリティを著しく高めることになったと考えている」もなかなか。
 興味ある方は参照されたし。
 なお、同会合には日銀関係者もオブザーバー参加しているはず。針のむしろだったのではないかと同情する次第だ。

一方、国会では総裁以下幹部らが半期報告。雑感としては、透明性向上を図る対話が結果的に地ならしになっていった…。

 なお、ある日銀批判記事を紹介した議員に、総裁は「批判するに値しない内容である」とばっさり。もちろん、私の書いたものではなく、批判のアプローチは違うのだが、私もいっしょにけさがけに斬られた感じであった。
by bank.of.japan | 2005-10-20 17:37 | 日銀 | Comments(2)
「大型景気の始まり」or「地価は5年で半分」
 とりあえず、覚え書きとして記したい。
昨日、今日と経済紙(5面)にインタビューが続いている。前日は「大型景気の始まり」として、あるエコノミストが超強気論を述べていた。本日は、不動産専門家の地価見通し。
 私は前者のビューが?だったのに対し、やはり後者のシナリオはしっくりくる。地価が「半分になるか」は別にして、不動産需給の解釈(オフィス需要が傾向的に低下する中、新築ビルのラッシュはいずれ需給悪化に効いてくる)は私が考えていたことと同じ。
 最近、憂慮しているのは、ノンリコースローンのスプレッド縮小が異常なこと。前年の数百bpが今年は数十bpとも言われる。ご存知のように、借り手にとっては有利で、しかもイザとなれば物件を投げれば済む。貸し手はプレミアムを安くしながらオプションを売っている状況で、不動産が下がって借り手がバンザイすれば、不動産は貸し手に打ち込まれていく。何だか住専のような迂回融資に近い構図である。
 最近、ぐっちーさんと話したとき、私は不動産に関してこのところずーっと疑問に思っていたをぶつけてみた。それは、例えばREITなどの利回りが長期金利と比較されることである。欧米の賃貸契約は基本的に長期間(のはず)で、これに対し日本は短期間(専門家でないので数字的な比較はできないが…)。となると、賃料ベースの不動産運用利回りは短期物と認識すべきで、将来のテナント退出リスクなど考慮すると、利回りは相当高くないといけないのではないか、という疑問だ。ぐっちーさんには概ねアグリーしてもらったが、詳しくはぐっちーさんがご自身のブログで解説してくれるものと期待します(笑)。
 追記 銀行は低スプレッドでノンリコやるより、最近売られ気味の中期債買った方がいいような気がするのだが。部門間の壁が邪魔じゃなければ、そろそろノンリコ売り・JGB買いがいいかも。
by bank.of.japan | 2005-10-19 14:40 | マーケット | Comments(2)


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