伊藤隆敏教授の論文＝実務的な欠陥と疑問点

日経新聞「経済教室」に伊藤隆敏東大教授の論文が掲載された。
詳しくは読んでいただくとして、まずは実務的な欠陥が一つ。
伊藤教授は、札割れで当座預金残高が維持できない場合の処方箋として、当座預金への付利（利息を付ける）を提唱している。付利すれば当座預金残高は確かに維持できる。ところが、その利息（金利）水準はインタバンク金利のフロアとなる。すなわち、付利すると「利上げ」になってしまうわけだ。当座預金付利は、量的緩和の円滑な解除方法として位置付けられ、日銀内でも議論されたことがある。流動性を回収せずに利上げが出来るからだが、やり方としてはかなり邪道なので、今ではほとんんど話題にならない。
　ただ、金利が正常化した際の金融調節体系を考えた場合、日銀は当座預金に付利する可能性が高いと私は思っている。先行して導入したロンバートを市場金利の上限とする一方、当座預金に付利して市場金利の下限を設け、金利回廊の中で市場金利を誘導していくのではないだろうか。かつてのドイツ連銀、現在の欧州中銀型の調節に近い。
　それから疑問点について。当座預金に付利すると、それ自体が銀行から見て運用対象となるので、ポートフォリオリバランス効果などはなくなる。当座預金はただの「見せ金」だ。伊藤教授はその上で、インフレターゲットの導入（例えば１－３％を０６年度末までに達成）を訴え、それをやれば当座預金残高は下げてもよい、との考えを示す。この場合、日銀は目標達成の手段を欠いたまま、インフレ目標を掲げることになるが、果たして「期待への働きかけ」だけで本当に物価が上がるのだろうか。
　私は経済理論の専門家ではないので、期待形成論的にどうだこうだ言えないのだが、分かりやすく言えば、日銀が「０６年度末に物価は１－３％になる」と宣言すれば、国民がそれを信じて物価が上がる、ということであろう。そのためには日銀への信頼が絶大で、人々が盲目的に信じないといけない。日銀信仰のような宗教を思わせ、想像するとちょっと不気味が感じがするのだが…。以前、日銀幹部と量的緩和の効果について議論したとき、いきなり「心理的な効果があるんだ」と強調し始め、私は「じゃあ、あなたの奥さんは効果を信じているのか」と言ったら、幹部は「うーん、信じないだろうなあ」とぼやいていた。
　伊藤教授は「日銀が決断するとは思えない」としているが、やはり買い入れ債券の多様化を訴えたうえで、インフレ目標の導入を求めた方が筋が通ると思う。いずれにせよ、日銀という組織は実務家なので、目標を与えられると、それを達成する手段を考える。手段と目標を合わせた提案をしないと、日銀との議論はかみ合わない。この論文の主張では、恐らく失笑を買うだけで、無視されてしまう気がする。