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オペが物語る金融政策の自然な姿=インタバンクの構造変化
 オペが苦しい感じである。このところ誘導目標(0.3%)が下に外れ気味で、低め誘導っぽい動きにもなってきた。詳しい事情はドラめもんさんが日々報告されているので、興味ある方はそちらをご参照いただきたい。で、外れる理由とそこから導き出される金融政策の自然な姿を考察してみたい。
 もともと精密誘導を誇る日銀のオペが苦しそうに見える理由としては、①単に下手になった②頑張っているけど何らかの要因で精密誘導しきれない-のいずれかが考えられる。で、①の可能性だが、そう言う人は多いのだけど、これはマーケットの全体像が見えていないので、よく分からない。年末に向けたオペの打ち方のイメージが日銀と市場の間でかみ合わなかった面があるかもしれない。私は、早い時期から年末越え、年度末越えのオペを打ち、足元吸収していくという長めのツイストをイメージしていたが、実際は短めのツイストで、しかも吸収が激しい。
 吸収が激しいのは、その前の供給が激しいことを意味する。この激しい、比較的短い供給が必要である、という前提に立てば、年末や年度末を越えるオペは十分には打てない。なぜなら、既に吸収しきれない余剰地合いがさらに余剰になり、短期金利の維持はほとんど不可能になる。短期金融市場では長めの資金供給を望む声が多いが、こうしたニーズをも満たす調節をやるならば、もうこれは誘導目標の維持が困難になるのだから、吸収の必要のないディレクティブにするのが自然となる。つまり選択肢としては、①当面、付利金利(0.10%)に張り付くのを容認する②素直に利下げ③量的緩和-などが考えられる。少なくとも市場機能を云々する状況ではもはやない、ということであろう。
 最後にインタバンクの構造変化について。10年前の金融危機と今回の危機の違い。10年前はまだ都銀の数は多かった。このとき相対的に資金が集まった一部の都銀や系統金融機関は資金を放出する側に回り、ある種の助け合いがあった。これは参加者の多様性が多少は危機緩和に役立ったことになる。この辺の事情は、当時の営業局が極秘のレポートとしてまとめたはずで、まだ存在していればボードメンバーは目を通すことが可能であるはず。一読した方が良いと思う。私はもちろん目にしたことはないが、廃棄処分されていなければまだあるはず。
 で、今はメガに集約された状態である。まだ多くの都銀がいた状態で迎える危機と、メガ体制で迎える危機はやはり状況が違うのだろうと思う。現状メガは欧米金融機関に比べると余裕はあるが、それでも直接金融から疎開してくる企業に貸し出しを実行(悪い貸出増加)し、山口副総裁がこの間の国会でも証言したように、バランスシート制約を強く意識している状態にある。生損保・系統も余裕はなく、オペ負担は重い。
 インタバンクのあらゆる主体が不足を覚える期間に万遍なく資金を打ち込む全方位外交(or絨毯爆撃型)オペを実施するなら、吸収する必要のない状態に持ち込まないと供給・吸収乱打状態が高速回転していく感じで、これは見ている方も激しい疲労感覚えますね。
by bank.of.japan | 2008-12-09 21:53 | 日銀 | Comments(11)
Commented by 植田日銀総裁 at 2008-12-09 23:45 x
誘導目標が0.3%か0.25%で意見が分かれたので、加重平均が0.25%近くになったら大変です。0.05%の違いは政策変更とほぼ同義の意味を持ってしまいます。また、もし調節がうまく行かずに0.25%前後になってしまったら市場機能が損なわれてしまうかもしれません(笑)。どう見ても現状の金融環境(資金が行き渡っていない)で、0.3か0.25で悩んだ政策決定の過程も含めての今のディレクティブを守るのは現実的ではないように思われます。とりあえず年末越えは”なお書き”対応。来年展望レポートの中間評価と同時に0.1%へ利下げ。その後は拡大する財政のファイナンスの為に輪番増額。また、介入があれば量も拡大。そしてその間必要であればクレジットリスクも取ってCP買切り。という感じで良いのではないでしょうか。最後は、国と民間債務双方に対応する量&質的緩和になると思います。
Commented at 2008-12-09 23:57 x
ブログの持ち主だけに見える非公開コメントです。
Commented by 飛車@泥酔 at 2008-12-10 01:55 x
というか、メガは今非常に厳しいっすよ。支店は貸したくても、本店が許してくれないみたいな情況になっています。猿にマシンガンを持たせて街に放った効果はしっかり出ています。
先日、某地銀の人から聞いたのですが、昔はメガが資金不足だったのが、今は預貸率がかつての地銀並みになっちゃってるそうで、むしろ資金余剰主体になっているそうですね。となると、誰が最後の貸し手をするのかという話になっちゃうのかなと思います。

年末に向けて、大変にというか、異常なくらい景気が悪いわけですが、いまだに第二の柱(最近は第二の柱ではなく、更にその先の柱を語る事が多いように感じますが)はそこそこ強気維持している、某役所のスタンスが全く理解できません。
Commented by PK at 2008-12-10 08:10 x
フローとしての運転資金というより、ストックとしての在庫資金が急激に膨らむ状況なのでしょうか?

契約切れ派遣の住居確保=助成金、雇用促進住宅を活用-厚労省
 厚生労働省は9日、渡辺孝男副大臣を本部長とする緊急雇用対策本部を設置し、年内にも実施する新たな対策を決定した。契約切れなどで失業し、会社の寮からも退去を迫られた派遣労働者や期間従業員らの住宅確保策が柱。麻生太郎首相が、年末に向けて住居を失う非正規労働者対策を早急に講じるよう指示していた。


麻生太郎首相が、年末に向けて住居を失う非正規労働者対策を早急に講じるよう指示していた。


仕事をしているのは麻生首相だけ

Commented by システム5.1 at 2008-12-10 08:48 x
マネーポジションがなくなり、みんなローンポジションって違いも大きいのでは。>10年前との比較
Commented by PK at 2008-12-10 09:30 x
もう金融政策うんぬんの段階ではないと思います。
ホントにケインズの一般理論が記述する大恐慌の世界に入っている。
かなり強制的に購買力をいじらないといけない
国債という手は使いづらくなっているので増税と所得政策と直接的な財の購入を政府がやらないと。
公的部門所有のストックを使わせるのは良い事です。
地方の高速道路も無料に近いぐらいにすべきだし。
完全に失業してる人間には電車にも半額で乗車させたらどうか
Commented by 小野(東京都港区) at 2008-12-10 13:06 x
「系統金融機関」等とございましたので少々(?)。農中さわぎもどうやらもうそろそろ一服って感じですが^^;
じつはこの農中(というかJA)、都内ですが、土日のTVの17~19時代台くらいのCM枠を、ほぼ独占してる
って
いう感じもします。なんでこうしたことにふと気がついたか?といいますと、いわゆる「サザエさん指数」って
いうのが(、ごく1部でじかな?)あるようで、株価の低迷とサザエさんの視聴率(上昇)がかなり一致している
らしいんですね。つまりJAがもしCMスポンサーを抑制ぎみにしはじめたらこれら土日のCMもおのずと(?)
減っちゃうのかなあ、等と。今もサザエさんJAのCMではなかったですかね?僕はあくまで個人的にですが
今回のこの不景気「メディアの影響」も1つの尺度じゃないか?って気もしてます。東宝も本日保有株のフジTV
等の下落でポニョの業績押上げ効果も帳消しと聞きました。あのハリウッドも今回はさすがにかなり混乱してるらしい。
Commented by 小野(東京都港区) at 2008-12-10 13:15 x
土日のTVのCMからJAが減りはじめたら(or撤退し始めたら!?)マジやばぃ、って感じかもしれませんね(汗)


先日投稿させて頂いた「額面われ地銀株」(現在額面はなくなりましたがかっての額面って意味というか)

なかなかわれるようでわれないようです(笑)岐阜銀行の戻しもオモシロかった(あそこは50円われのままですが)。

高知銀行、大東銀行、福島銀行etcetc...って感じでしょうか。私以外も御同様のお考えのかたはかなり、いらっ
しゃぃますようでほうぼうで同様の指摘はみられるようですが。
Commented by bank.of.japan at 2008-12-10 21:32
植田日銀総裁さん、どうもです。とにかく資金需要が最大になる年末を無事通過させることに注力することが肝要であろうと思います。市場機能論はもう忘れていいんじゃないですかね。

非公開さん、どうもです。ご指摘の通りかと思います。


飛車@泥酔さん、どうもです。メガはもう大分から資金ポジションが預金超過に転じており、量的緩和が流動性懸念を払しょくした、というロジックはかなり無理筋であったわけです。もっとも最近のメガは外貨与信増大&国内融資増加(直接金融からのシフト)などでややタイトで、それとリスク回避的な傾向によって融資出しにくい感じです。結果的に昨年以上にリスクマネーは細っており、それだけ日銀が頑張る必要がある、ということでしょう。
Commented by bank.of.japan at 2008-12-10 21:38
システム5.1さん、どうもです。基本はそうだと思います。それでローンが例えばターム物で出にくい、とか、日銀が短期で供給するので、みんながショートファンディングに傾斜して、そこからのエグジットも難しい、という感じですかね。

PKさん、どうもです。まあ世界的に財政出動に傾斜する風潮にはなってきました。

小野さん、どうもです。マスコミは冬の時代です。
Commented by 小野(東京都港区) at 2008-12-11 00:21 x
> あと、高知銀行、大東銀行、福島銀行etcetc...って感じでしょうか。 ...でした。(あと~がぬけてた様でした。)

「当時の営業局が極秘のレポート」、はなはだ超部外者&超ちんぷんかんぷんど素人のわたくしながら、じつに
興味がそそられます。誠にあつかましきことこの上無しですが、「ぜひ1度でいいから拝見させていただけぬものか?」

等と(超汗)・・・・・m(_ _)mm(_ _)mm(_ _)m
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