まず月報はほとんど変化なし。展望リポートの「中間評価」は予想通りに「幾分下振れ」と下方修正。先行きは「生産・所得・支出の好循環メカニズムは基本的に維持されており、住宅投資が次第に回復に向かうことから、2008年度の成長率は、『見通し』に概ね沿って、潜在成長率をやや上回る水準になると予想される」そうです。そうなると良いですね（私は懐疑的ですが）。
会見で気がついたこと（雑感）。 ・「利上げ」、「金利水準の調整」といった言葉を使わなかった。 ・「金融政策運営の方針はこれまでと変わらない」と簡単な説明に終始。 ・利下げの可能性を匂わすようなフレーズがあったが、これは弾みで出たものであろう（と受け止めた）。市場は反応したようですね。 ・全体的に景況感は弱い印象を受けた 会見とは別に、企画筋は現在の金融政策運営のロジックが内在する時間軸効果を効かしたい考えを示していたが、これはちょっと一般的には分りにくいだろうと思った。日銀的には、景況感が悪化する際、市場で自然発生する時間軸（＝０．５％という緩和的な金利水準が長期間続く）ことを容認するロジックになっていることを強調したいのだろう。まさに「余裕」の概念です。 とここまで書いていたら、ＦＲＢが緊急利下げしましたね。これが効くと良いが…。  Commented by dell at 2008-01-22 22:39 xそもそも潜在成長率よりかなり低い水準に自ら設定した「潜在成長率」ですからねｗ とりあえず、利上げ路線は一時休止のようですが、日銀がそうした鈍い反応をしている間に、FRBは緊急利下げだそうです。 日銀とFRBのこの機動性の差、考え方の差、質の差がはっきり出ましたね。 Commented by 害債 at 2008-01-22 23:04 x流れとしてブラックマンデーと相似形でしたから、こういうプリエンプティブなアクションはある程度予想できたことですが、一気に７５ＢＰというのはさすがです。福井総裁の記者会見でもある程度現状への意識は読み取れたのですが、いきなり利下げというのは無理だったでしょうね。 Commented by とおりすがり at 2008-01-22 23:14 x日銀は最大のチャンスを逃しましたね。 はっきりいって、マヌケですよ。 来週にはＦＲＢの利下げが読めていたので、日本が先んずればよかったのに。 これで、日銀が世界の中銀から相手にされていないことが明らかになりましたね。 こういうときに、行動できない人間はダメです。 今日は全員一致で据え置きですから、全員失格でしょう。 Commented by dell at 2008-01-22 23:38 x＞いきなり利下げというのは無理だったでしょうね。 インフレ過熱のアメリカが利下げできてデフレの日本はできない、不思議なものですねｗ Commented by PK at 2008-01-22 23:45 xケインズ一般理論１７章「富の所有者が与えられた時点において流動性に関する彼らの気持ちを表現する心の中の選好の順序は確定的であって、それが経済体系の動きを分析するにあたって我々の必要とするものの全てである」 日銀の政策はそのうちのほんの一部にすぎない。むしろ日本政府の方が、人々の認識形成に適切な行動を取っていない。罪は遥かに重い。 Commented by PK at 2008-01-22 23:57 x個人的には、日本銀行は株の購入を考えた方が良いと思う。 Commented by とおりすがり at 2008-01-22 23:58 x日米金利差で、明日からの円高が怖い。 これで、日本の景気はほんとうにボツになるでしょう。 Commented by うさこ at 2008-01-23 00:16 x利下げだけでは、少し苦しいかなぁと思ったり。 景気は少し弱めといっても、日銀が悲観論者になってしまったら、終わりですよね。 Commented by 私たちはバブルではない at 2008-01-23 00:17 x当時とあらゆる状況は違うでしょう。為替相場でいえば円安下では、円ベースの輸入物価が上がってコストｱｯﾌﾟといって今では、資源価格上昇下での円高はある意味いいことではあうわけで、全て悪い方向に考えるのはいかがですかね。少し前までＣＰＩが上昇することが金融政策の指標なんていってましたよ。経済は全てバランス、政策はイリュージョンとサプライズの世界で現実を引っ張ることです。後は６０Ｆのビルから飛び降りる根性のある為政者がいるかどうかでしょ。 Commented by EURO SELLER at 2008-01-23 00:30 x>とおりすがりさん >日米金利差で、明日からの円高が怖い。 今は金利相場ではありません。逆に利下げで米国が回復してくれたほうが却ってドルが底堅い可能性もあります。今ほっとしているのは，多分BOE。ポンドがどこまで落ちるかと心配していたはずだし，FRBがこれだけ下げたので，自分ところも据え置きにする必要が無くなっただけでなく，下げしろが増えたと思っているはず。それにしても，今日の会合で日銀は水野氏が利下げの意見にでも動けばよかったのになあ。  Commented at 2008-01-23 00:32ブログの持ち主だけに見える非公開コメントです。 Commented by a-kun at 2008-01-23 00:33 x緊急利下げを受けて、FF金先は月末の定例会合での更なる利下げを織り込みにいったとのロイターの記事(http://jp.reuters.com/article/domesticEquities/idJPnJT808693820080122)が流れています。 そりゃそうだよなあ、車は急には止まれないよなあ。 Commented by 市場参加者 at 2008-01-23 08:14 x日本の実質金利をみると 例えば昨年９月のCPIは△0.1％、１年もの金利が0.65％だったので 0.65－△0.1＝0.75％、 現状だとCPIが+0.4％、1年もの金利0.5％、よって0.5-0.4＝0.1％ となります。 実質的には利下げしたようなもんではないでしょうか。量的緩和時の時間軸効果に似てません？ Commented by dell at 2008-01-23 08:24 x＞日銀が悲観論者になってしまったら、終わり 根拠のない楽観論で無策を決めこむほうがよほど問題でしょう。 >円高はある意味いいこと デフレなのに？ デフレを深刻化させてどうするんですか？ Commented by osome at 2008-01-23 09:54 x>> 日銀が悲観論者になってしまったら、終わり > 根拠のない楽観論で無策を決めこむほうがよほど問題でしょう。 こういう時こそ、日銀得意のフォワードルッキングを発揮して、先に先にと手を打っていただきたいものですよね。 Commented by パットメセニー at 2008-01-23 12:15 x先日の大学入試センター試験より・・・ 「中央銀行が行うと考えられる政策として最も適当なものを以下から選べ」 １－デフレが進んでいる時に通貨供給量を減少させる ２－インフレが進んでいる時に預金準備率を引き下げる ３－不況期に市中銀行から国債を買い入れる ４－好況期に市中銀行に資金を貸す際の金利を引き下げる 国会議員で上記の問題に正解できない方（それ以前に書いてある意味が分からない方）は 次期日銀総裁人事の審議に加わるのをご遠慮下さい。 Commented by 通行人 at 2008-01-23 12:45 x先ほどの国会参議院本会議で、 ＦＲＢは緊急利上げした といった民主党議員がいました。 ＞１－デフレが進んでいる時に通貨供給量を減少させる 福井総裁は、デフレ中にハイパワードマネーを減少させました。 今の日銀執行部は正解できるのでしょうか。 Commented by luke at 2008-01-23 15:25 x> 実質的には利下げしたようなもんではないでしょうか。 原油とか円高の影響でCPIが上がっても、その分だけ国内の付加価値は減ってデフレ要因ですから．．． せめてコアコアCPIで見なきゃいけません。こっちはまだまだマイナス。 で、専門家から指摘された「日本のCPIの1.8%の上方バイアス」を考慮すると、実質金利は3%程度で変わってないかと。 Commented by luke at 2008-01-23 15:26 x>円高 これは無関係でした。失礼。 Commented by 通りすがりの金融マン at 2008-01-23 21:01 x久しぶりに通りすがったらかつてどこかで同じような議論をしたことがあったような・・・・ ＞専門家から指摘された「日本のCPIの1.8%の上方バイアス」を考慮すると、実質金利は3%程度で変わってないかと。 だけど、真の物価がそれだけ下がっているなら、真の実質GDPも３％以上ということになるわけで、それなら実質金利が３％でも高すぎではないでしょう？それから、そもそも実質金利で問題になるのは「期待インフレ率」ですが、消費者や投資家はCPIの上方バイアスを考慮に入れて意思決定をするほど合理的でしょうか？むしろ日用品の値上がりなどに影響されて期待インフレ率は見かけ上のインフレ率よりさらに上ぶれているのが実態ではないでしょうか。その辺は経済学的にどう整理すべきか私自身よくわかりませんが・・・・・ Commented by 元日銀マン at 2008-01-23 21:25 x市場関係者は私の目の前で日銀の悪口・・というか完全にバカにしています。 でも私にはフォローのしようがない。。 きれいに舗装された道路しか走ったことない人たちとスピード制限のない凸凹道を走っている人たちの価値観をどのようにかみ合わせたらいいのだろうか・・・ Commented by 飛車 at 2008-01-23 21:36 x>>通りすがりの金融マンさん 企業家は自分周辺の景況感で投資行動を決定して、それを第三者で ある金融当局や政府が、速報性とある程度の正確性で把握できる指標 として選ばれているのがCPIです。別にDIを使っても良いわけですが、 CPIだと期待インフレの話へと理論拡張が可能なわけで。別に企業家 がCPIを見て判断しているわけではなく、企業家の判断の具合を第三者 が大雑把につかむのに適当だという事。 そしてゼロ近傍において、プラマイの判断をする原点が現実と合っていま すか？という話が上方バイアスなわけです。普通は、インフレ率は１％ 以上あるのであんまり心配する事は無いのですが、日本は不幸にして まだデフレなので、ちまちました誤差が結構死活問題なわけです。 １．８％は直感的には大げさだと思いますが。 本来内需と整合性がある指標はGDPデフレータでしょうが、速報性が 無いので落選。また、外的な要因は無視して、金融当局が内需コント ロール観点で責任を負うべき「ブレの少ない指数」がコアコアCPIで、 それゆえインフレターゲットの対象としてコアコアCPIが世界中で選ば れています。 Commented by 通行人 at 2008-01-23 21:38 x金融市場関係者なら、物価連動債をみればいいでしょう。 量的緩和解除は、ブレークイーブンインフレ率は低下している。 つまり実質金利は上昇している。 Commented by 通行人 at 2008-01-23 21:40 x金融市場関係者なら、物価連動債をみればいいでしょう。 量的緩和解除以降、ブレークイーブンインフレ率は低下している。 つまり実質金利は上昇している。 Commented by dell at 2008-01-23 21:41 x＞期待インフレ率は見かけ上のインフレ率よりさらに上ぶれている 物価連動国債の利回りなどから逆算した期待インフレ率はコンマ数パーセントですよね。追加的な金融緩和の必要を示唆する水準ですね。 >市場関係者は私の目の前で日銀の悪口・・というか完全にバカにしています。 そりゃ、デフレ下で金融引き締めなんかやってりゃ、バカにもされますよ。 Commented by 通りすがりの金融マン at 2008-01-23 22:16 x飛車さん ＞そしてゼロ近傍において、プラマイの判断をする原点が現実と合っていますか？という話が上方バイアスなわけです。 だからそれを「期待インフレ率」に上乗せして実質金利が３％という計算はおかしいんじゃないのと言ったのですが。 dell さんのいわれるように ＞物価連動国債の利回りなどから逆算した期待インフレ率はコンマ数パーセントですよね。 とすれば実質金利は短期ではほぼゼロ、長期で０．７~0.8％といったところでしょう。勿論デフレ・スパイラルが懸念される状況なら、それでも利下げという判断はありでしょうけど長期金利が連動して下がるかどうかはわかりませんね。 改めて多くのコメントを頂き、ありがとうございます。もっぱら私向けと思われるものに対応させてください。 ｄｅｌｌさん、どうもです。潜在成長率の設定はまあ自分でハードルを変えるような面がありますので…。機動性は確かに違います。ＦＲＢの措置が奏功するのを期待したいです。 害債さん、どうもです。タイミングは意表付きました。ただ、次の催促相場にどこまで対応するのか。結構、厳しい市場心理との戦いになるかもしれません。ＦＲＢ、うまく勝てるか。 とおりすがりさん、どうもです。最大のチャンスを逃した、との声は市場関係者からも聞かれました。利下げに追い込まれたとき、改めて悔やまれるでしょう。 ＰＫさん、どうもです。金利をゼロにし、それでも何かしないといけないときには有力な手段かもしれません。そこまで行くかどうか何ともいえませんが。 Commented by dell at 2008-01-23 22:28 x実質金利がゼロでも、それでもデフレなのだから利下げしない理由にはならないでしょう。 うさこさん、どうもです。景気下降と資産価格の下落が重なり、信用創造機能に障害があると、利下げ効果はあまり働かないリスクがあります。金融システムへの何らかの公的資金注入が必要かもしれませんが、そこまで事態が悪化しているかどうか。福井さんは自ら悲観論を打ち出すキャラではないので、最後まで楽観的に振舞うと思われます。 私たちはバブルではないさん、どうもです。願わくば顕著な景気拡大に物価上昇が伴えばよかったのですが。今はバランス的にはまだバラつきがあります。根性のある為政者、各方面に必要ですね。 EURO SELLERさん、どうもです。ＢＯＥの心境はそうかもしれません。水野さんには期待したいですね。 a-kunさん、どうもです。利下げ催促が先行する展開になり可能性は高いです。このゲームはかなりしんどいかもしれません。 市場参加者さん、どうもです。短期カーブはベタベタにつぶれてきているので、まあ意味で時間軸効果が自然発生的に働き始めた、と言えるかもしれません。あとはメッセージの出し方でしょうか。 Commented by ドラめもん at 2008-01-23 23:00 x物価連動国債のBEIなんですが、あれは「市場の期待インフレ率」じゃなくて残念ながら「市場の期待CPI率」といったほうが正しいんですよ。それって同じじゃないかと言われそうですが・・・・・ 物価連動国債の価格というかBEIの形成には、ＣＰＩがテクニカルに動く部分も当然ながら反映される訳でして、ちょっと前だと携帯電話料金新プランがＣＰＩに全部反映された場合にＣＰＩが押し下げられるということから物価連動国債が売り込まれたとか、まあその手のテクニカルな話（今度だと揮発油税の影響ですなあ）に振らされるんですよ。 それから、そもそもマーケットの流動性が低いので需給要因が大きいという要因もございまして、あれを「市場の織り込む期待インフレ率」と思われますとそれはちょっと・・・なのです。 以前(２００６年)にa-kunさんがその辺りの事情につきましてエントリーをあげておられましたのでご参考にしていただきたいのですが（って勝手にリンクしてすいません）、短期的な需給とＣＰＩ統計のテクニカルな話に振らされる債券という事情は今も相変わらずなのでございます。残念な話ですけど。 http://d.hatena.ne.jp/a-kun/20061026 Commented by ドラめもん at 2008-01-23 23:06 x↑CPI率って変ですね、すいません（汗）。 まあテクニカルで振れちゃうというのはもともとの数字が低いからってのもあって、市場の期待インフレ率が高いとは思いませんが、市場の中の人がBEIに対して注目する度合いって、残念ながらまあその程度のもんだとご理解いただければ幸いです。 Commented by bank.of.japan at 2008-01-24 01:19 xパットメセニーさん、どうもです。興味深い問題を教えていただきありがとうございました。エントリーに取り上げていただきました。「国債を買う」というと「国債買い入れ＝国債買いきりオペ（輪番オペ）」と理解するのですが、違うのですかねぇ。オペ全般の意味での「国債」なんでしょうか。みなさんの理解が知りたいところです。 ただ、この問題を理解するのは、かなり難しいかもしれません。 Commented by 学と at 2008-01-24 04:02 xドラめもんさん ＞そもそもマーケットの流動性が低いので需給要因が大きいという要因もございまして、あれを「市場の織り込む期待インフレ率」と思われますとそれはちょっと・・・なのです。 そんなものが「市場の織り込む」という程度なので、それでいいのです。 「市場」というのはそういうものなのです。 Commented by 飛車 at 2008-01-24 04:26 x>>通りすがりの金融マンさん 横から乱入して混乱させて悪かったと思いますが、僕は上方バイアス１．８％は大げさだと思っています。 でも、実質金利はマイナスになるし、景気を拡大させたい時にはマイナスにしなければならないものです。期待インフレ率が低すぎると、金利操作のみでマイナスにできない辛さはあります。 で、現実に話を戻すと、もし実質金利がコンマ数％でもプラスであり、現在金利は０．５％下げられるという事は、今ならゼロ金利が効果を発揮する可能性があるという事ですよね？。期待インフレ率が下がってしまってからでは、また０％金利でスタックして期待インフレ率が自然に上昇するまで呆然と量的緩和をするか、財務省に頼み込んで外為介入してもらうしかなくなるのではないかと、心配してしまいます。Too little, too lateにならない事を祈っています。 元日銀マンさん、どうもです。お立場、察します。なかなかかみ合うのは難しいです。日銀シナリオが正しいことを祈るしかないかもしれません…。 Commented by luke at 2008-01-25 04:40 xBEIについてですが（需給要因で振れる点はひとまずおいて）「期待CPI」であるというのはその通りでしょう。物価連動国債の連動係数がCPIを用いて算出されるんですから当然ですね。 つまり、BEIが0.3%なら、市場はCPI0.3%を予想していることになります。 CPIが0.3%というのが当たっていれば、上方バイアスを除いた真のインフレ率ではマイナスということになります。市場はデフレが続くことを予測してるわけですね。 なお、実質成長率３％で何が問題なのかわかりません。まさか日銀の我田引水コジツケ推定「日本の成長率は潜在成長率を上回っている」を真に受けてる人なんていないでしょう。そして、（均斉成長理論とかの話とかと違って）実質成長率に政策金利を合わせる必然性などないでしょう。 ＞それでも利下げという判断はありでしょうけど長期金利が連動して下がるかどうかはわかりませんね。 どちらかというと、「日銀がデフレ下で金利を上げれば、予想される名目成長率（≒長期金利）が下がる」というのが正しいんじゃないですか？ 2000年や2007年のゼロ金利解除の後では、まさにそうなっていますね。 Commented by 通りすがりの金融マン at 2008-01-26 00:03 xＬｕｋｅさん ＞実質成長率３％で何が問題なのかわかりません。 何の問題もありませんよ、人口が減少する先進国で3%というのは優等生といっていい成長率でしょう。でもそれが物価が継続的に下落している状況で成立しているのなら、物価が下落して何が問題かという「良いデフレ論」そのものじゃないですか？結局物価の上方バイアスが1.8%という数字を疑ってかかるべきだと言いたかったのですが。 Commented by luke at 2008-01-27 17:13 x> 物価が下落して何が問題か 下落してなければもっと失業が少なく、もっと成長してたからに決まってるでしょう。 Commented by luke at 2008-01-27 17:19 x>人口が減少する先進国で3%というのは優等生といっていい成長率でしょう。 そうでしょうか？ 他の国のCPIにも上方バイアスは当然ありますが。 Commented by 通りすがりの金融マン at 2008-01-27 21:57 x>人口が減少する先進国で3%というのは優等生といっていい成長率でしょう。 そうでしょうか？ 他の国のCPIにも上方バイアスは当然ありますが。 この話、bewaad さんのブログで詰めた議論をしましたよね。 http://bewaad.com/2007/08/20/241 そもそも上方バイアス1.8%の論拠になった論文はまさしく「日本のインフレ率のバイアス」を問題にしていて、それを調整するため日本のCPIをアメリカ基準で計算し、結果として日本の過去数年の実質GDPの伸びはアメリカと大差なかったとの結論を導いているのですよ。 Commented by luke at 2008-01-28 10:29 x> アメリカと大差なかったとの結論 「大差なかった」どころか"Still well below that of the US"と書いてあります。 そして結論は「中央銀行は、実際はデフレなのにインフレと勘違いした」です。 あんまり事実を歪めてはいけません。 Commented by 通りすがりの金融マン at 2008-01-29 00:48 xLukeさん ＞「大差なかった」どころか"Still well below that of the US"と書いてあります。 ことば足らずでしたね。「大差なかった」というのは私自身の判断ですよ。米国の高成長ががサブ・プライムに支えられた過剰消費による面が大きかったことから考えれば日本と米国の実質消費の差が同論文のように1%以下に縮小するのなら「大差ない」のでは。私自身は日本の潜在成長率は2%程度と考えていますので、日本経済がデフレの下で数年間に亘ってそれを大きく上回る成長を続けているという同論文の結論には無理があると思います。貴方の見方とは異なるでしょうがその判断はロムしている方にお任せしましょう。通りすがりのつもりが思わぬ長居をしてしまいましたので（笑）そろそろ失礼します。 Commented by luke at 2008-01-29 01:10 x> 日本の潜在成長率は2%程度
なるほど。やはり３％では不都合なわけですね。 本当に日本が潜在成長率を超える成長を何年も続けていたなら、とっくにインフレになっているはずです。 日銀も同じですが、推定した潜在成長率と現実が食い違っていたら、推定の方が間違っていたと考えるのが普通でしょう。 ＞同論文の結論には無理がある それなりに実績のある専門家の研究を根拠もなしに否定することはできませんよ。 そんなに簡単に指摘できる不備があるなら、日銀の研究者がとっくに指摘していることでしょう。 ＞結論は「中央銀行は、実際はデフレなのにインフレと勘違いした」です。 付け加えますと、その続きは「金融政策に重大な問題をもたらした可能性がある」です。
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